百瑞信托博研站：权威解读资管新规对信托业的影响

　　大公网讯 近期中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（指导意见）》（下称《指导意见》），按照资管产品的类型制定统一的监管标准，对同类资管业务做出一致性规定，预示着大资管市场迎来统一监管时代。

　　针对市场比较关心的去嵌套、去杠杆、打破刚性兑付等规定，百瑞信托博士后科研工作站、研究发展中心研究员陈进博士就《指导意见》对信托业务的影响进行了详细解读。

　　1.大公网：资管产品多层嵌套行为被叫停，银行理财非标资产类资金池操作被大幅压缩，对信托通道业务具体有何影响？本次资管定义范畴中，只囊括了资金信托计划，那么是否意味着财产权信托及单一信托在嵌套方面留有一定空间，这对业务有何影响？

　　陈进：《指导意见》明确要求，金融机构不得为其他金融机构的资管产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。资管产品借通道多层嵌套，不仅增加了产品的复杂性，导致底层资产和风险难以穿透，也拉长了资金链条，增加了资金体内循环和融资成本。

　　为此，《指导意见》首先从根本上对多层嵌套和通道业务的动机进行了抑制，要求金融监督管理部门对各类金融机构开展资管业务平等准入、给予公平待遇，不得根据金融机构类型设置市场准入障碍，既不能限制本行业机构的产品投资其他部门监管的金融市场，也不能限制其他行业机构的产品投资本部门监管的金融市场。其次，从严规范产品嵌套和通道业务，明确资管产品可以投资一层资管产品，这些已投资资管产品的产品不得再投资其他资管产品（投资公募证券投资基金除外）。资管行业过去几年是通道业务泛滥的几年，其中也不乏一些产品发生兑付危机或者爆仓等危机。作为通道方的信托公司仅能获得为数不多的通道费，但作为名义上的管理人却面临“成为被投资者追责，成为投资者维权对象”的风险，减少通道业务，就会减少这些不必要的损失和风险；另外，通道业务的禁止，也会使得全行业管理规模迅速下滑，特别是一些通道业务占比较大的信托公司，将有可能会面临管理规模的断崖式下跌。

　　需要说明的是，《指导意见》中，资管产品包括了“资金信托计划”，未提及财产权信托以及单一资金信托，并不代表为财产权信托和单一资金信托预留了嵌套的空间。原因在于：第一，这个仅仅是指导意见，对于资金信托计划如何解释，目前并不确定；第二，从目前监管上看，应该会遵循“实质重于形式原则”进行监管，如果是本质上嵌套，形式上为财产权信托和单一信托，很可能仍会被纳入资金信托计划监管。第三，资管新规的核心是对资管业务统一监管，防止发生系统性风险，这对于整个金融行业的稳健、长远发展是有积极意义的。因此资管机构在业务转型中不应只盯着监管套利，而应关注主动管理能力的提升。

　　2.大公网：对于刚性兑付及净值管理的规定，对信托行业有何影响？在具体操作指引上，还有哪些方面需要监管进一步明确？

　　陈进：刚性兑付的打破应当是这次《指导意见》对信托公司影响最大的规定。刚性兑付严重扭曲资管产品“受人之托、代人理财”的本质，扰乱市场纪律，加剧道德风险，打破刚性兑付是金融业的普遍共识。而推动预期收益型产品向净值型产品转型，是打破刚性兑付，真正实现“卖者尽责、买者自负”，回归资管业务本源的前提条件。

　　就信托公司而言，可以明确的是，信托公司属于非存款类持牌金融机构，依照《指导意见》，如发生刚性兑付的情况，应被认定为违规经营、超范围经营，需由相关金融监督管理部门进行纠正，并实施罚款等行政处罚。未予纠正和罚款的由人民银行纠正并追缴罚款，具体标准由人民银行制定，最低标准为漏缴的存款准备金以及存款保险基金相应的2倍利益对价。我们认为，以前刚性兑付这个“三会”都不管的地带，现在交由人行进行处罚不失为一种良策。但是实际上人行能否对各金融机构开展检查工作，处罚权会行使到哪一步，还有待实践检验。

　　对刚性兑付的打破离不开对净值的管理。《指导意见》要求，金融机构对资管产品实行净值化管理，净值生成应当符合公允价值原则，及时反映基础资产的收益和风险，让投资者明晰风险，同时改变投资收益超额留存的做法，管理费之外的投资收益应全部给予投资者，让投资者尽享收益。做不到净值管理，打破刚性兑付也就是无稽之谈。

　　但是，在净值管理方面，《指导意见》并未明确净值的公允价值如何界定；在打破刚兑方面，若信托公司以自有资金刚性兑付投资者，则肯定损害到股东的利益，如果信托公司打破刚兑，又不符合现有监管框架下的投资者预期。这无疑会使信托公司沦为两难处境。

　　3.大公网：资管产品统一杠杆监管要求，对信托业务有何影响？

　　陈进：《指导意见》第19条规定，“资管产品应当设定负债比例（总资产/净资产）上限，同类产品适用统一的负债比例上限。每只公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理计划的总资产。”这一条是对监管去杠杆原则的延续，自此，各类金融产品将执行统一的杠杆要求。第19条同时禁止了资管产品的持有人以所持有的资管产品份额进行质押融资，放大杠杆。这就限制了信托受益权质押融资业务的开展。联系之前落地的《应收账款质押登记管理办法》，资管产品份额质押登记以进行融资的行为将会受到极大限制。

　　4.大公网：新规中对资管产品的投资者进行了界定，较之以往有何变化？

　　陈进：《指导意见》第五条对于合格投资者进行统一的规定，未来所有类型的资管产品都将适用这一标准，有望打破目前多层嵌套导致的合格投资者穿透识别核查困难的问题；其次，合格投资者的门槛出现了颠覆性的变化，打破了100万的标准，尤其是债权类资管产品，起投金额门槛降至30万，比较符合现在一般中产阶级的收入水平。这两点无异对资管业务的发展会产生正向积极作用。但与此同时，对合格投资者的认定高于之前部门规章中设定的各类标准。且3年本人年均收入不低于40万元是否含税？2年以上投资经历如何界定？目前银行理财的投资者一般仅需5万起投，就银行理财+券商资管/基金资管的模式，是否需要穿透识别银行理财的投资者？如果将起投金额门槛统一到《征求意见稿》的规定，这一变化是否会导致投资者对银行理财和信托理财偏好的变化等？这些具体问题也有待进一步明确。

　　5.大公网：新增的关于金融机构及资管从业人员资质要求，会对行业产生哪些影响？

　　陈进：《指导意见》第七条“金融机构应当建立健全资产管理业务人员的资格认定、培训、考核评价和问责制度……对于违反相关法律法规以及本意见规定的金融机构资产管理业务从业人员，依法采取处罚措施直至取消其从业资格，禁止其在其他类型金融机构从事资产管理业务。”值得我们注意的是：首先，本条为新增内容，这条罚则直接打在违规的个人身上，比起过往不痛不痒的机构罚款威慑力会大很多，从业人员需要慎重对待；其次，在资产管理业务人员从业资格的认定上，可能会因此产生新的、统一的行业标准。

　　陈进最后表示，综合来看，《指导意见》的出台可以较好地遏制资管规模无序扩张，穿透监管下影子银行也将无处遁形，同时企业融资条件收紧对实体经济有一定不利影响，但从长期来看，《指导意见》透露出将对银行、券商、保险、公募、私募、信托等机构在内的整个资管行业进行统一监管的明确信号；对资管业务中存在的突出问题进行规范，有利于防范金融机构规避金融监管、盲目发展，从而达到控制金融风险、引导社会资金流向实体经济，支持实体经济顺利实现结构调整和转型升级。

　　编者注：

　　百瑞信托博士后科研工作站是百瑞信托有限责任公司设立的基于信托行业的专业学研机构，经国家人力资源和社会保障部批准，于2008年6月成立。已先后有包括清华、交大、南开、华科等在内多所国内知名高校近20名博士进站开展研究工作。9年多来，在为百瑞信托业务开展提供决策支持和创新业务孵化平台的同时，百瑞信托博士后科研工作站一直致力于行业基础理论和创新业务模式研究，相继撰写发布了包括《信托产品流通市场研究》《信托财富管理报告》《金融创新浪潮下的信托监管建议》等在内的专题研究报告80余篇，编辑出版或参与编辑出版了包括《信托研究与年报分析》（系列）《中国资产管理行业发展报告》在内的行业研究专著10多部。